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Minderheitsaktionäre müssen mit einigen Dingen zurechtkommen, die einzig und allein daraus resultieren, dass sie eben in der Minderheit sind. Eines davon ist der sog. Squeeze out, seit 2006 im „Bundesgesetz über den Ausschluss von Minderheitsgesellschaftern“ – kurz: „Gesellschafter-Ausschlussgesetz“, noch kürzer: „GesAusG“ – geregelt: Besitzen die Minderheitsgesellschafter zusammen nur einen Anteil von 10 % oder weniger am Grundkapital, kann sie der Hauptgesellschafter jederzeit gegen „angemessene Barabfindung“ aus der Gesellschaft ausschließen („squeeze out). Solche Gesellschafterausschlüsse führen regelmäßig zu Gerichtsverfahren, in deren Rahmen überprüft werden soll, ob die vom Hauptgesellschafter gebotene Barabfindung auch wirklich angemessen ist. Jeder Aktionär hat das Recht, einen derartigen Antrag auf Überprüfung bei Gericht zu stellen. Die Verfahren sind in der Regel langwierig und für den Hauptgesellschafter meist auch ziemlich kostspielig.

Kein Wunder, dass Phantasie dafür aufgewendet wird, wie ein solches Überprüfungsszenario nach Möglichkeit vermieden werden könnte. Eine Gefahr, die derzeit im Raum steht, ist, dass Aktionäre durch ein sog. kaltes Delisting bzw. schon allein durch die Androhung eines solchen zum Verkauf ihrer Aktien bewegt werden könnten.

Zur Vorgeschichte: Die BWT-AG, deren Aktien im amtlichen Handel der Börse notieren, strebte einen ganz gewöhnlichen Squeeze out an. Um die dafür notwendige Aktienmehrheit von 90 % zu erreichen, machte der Hauptgesellschafter ein freiwilliges öffentliches Angebot an die Aktionäre. Offenbar war dieses Angebot nicht attraktiv genug, denn nur wenige nahmen es an und die 90 % wurden nicht erreicht. Die BWT-AG gründete daraufhin eine 100 %-Tochtergesellschaft und beschloss, die Muttergesellschaft mit der Tochter zu verschmelzen. Durch die Verschmelzung mit der Tochter, deren Aktien nicht an der Börse notiert sind, verlieren auch die Aktien der Mutter ihre Börsennotierung (sog. „kaltes Delisting“).

Der Verschmelzungsbeschluss wurde von zwei Aktionären angefochten. Wesentliches Argument der Anfechtung: Der Hauptgesellschafter hätte den Aktionären zugleich mit der Verschmelzung ein Austrittsrecht gegen angemessene Barabfindung einräumen müssen (den Aktionären wäre in diesem Fall wiederum das Recht zugestanden, die Angemessenheit der Abfindung gerichtlich überprüfen zu lassen). Dies sei im vorliegenden Fall aber nicht geschehen. Die Verschmelzung, so die Ansicht der Kläger, sei zudem rechtsmissbräuchlich.

Das Gericht gab den klagenden Minderheitsaktionären in erster Instanz Recht: Ein sog. „kaltes Delisting“ sei zwar nicht per se rechtsmissbräuchlich, jedoch kann Rechtsmissbrauch vorliegen, wenn die Verschmelzung einzig und alleine zum Zweck erfolgt, den Rückzug von der Börse zu ermöglichen. In der gegenständlichen Causa seien das von der BWT-AG als Rechtfertigung der Notierungsbeendigung vorgebrachte Kosteneinsparungspotenzial und die Vorteile im Wettbewerb gegenüber Mitbewerbern nicht als Primärzweck zu werten – was im Klartext heißt, dass diese Argumente nur vorgeschoben wurden, um den wahren Zweck der Aktion zu verdecken.Tatsächlich sollte damit nur das Delisting erreicht werden. Die Verschmelzung sei daher rechtsmissbräuchlich erfolgt.

Das Urteil wurde angefochten und vom Gericht zweiter Instanz wieder aufgehoben. Nun ist der Oberste Gerichtshof am Zug.

Der Grundgedanke, der hinter dem kalten Delisting steht bzw. stehen könnte: Für die Aktien existiert dann kein offizieller Markt mehr, an dem sie gehandelt werden können. Schlussendlich bleibt den Aktionären, wenn sie die Aktien loswerden wollen, nichts anderes übrig als an den Hauptaktionär zu verkaufen. Dieser diktiert dann auch den Preis.

Wie begründet diese Sorge ist, zeigen die jüngsten Vorgänge etwa bei der Frauenthal Holding AG: Das Pflichtangebot, welches die Hauptgesellschafterin gemäß dem Übernahmegesetz legte und welches unter dem Börsenkurs lag, fand – kaum verwunderlich – nur wenig Zuspruch. Daraufhin erfolgte eine Adhoc-Mitteilung unter der Überschrift: „Mögliches Delisting durch Verschmelzung der Frauenthal Holding AG auf eine nicht börsennotierte Tochtergesellschaft“. Darin wies die Gesellschaft darauf hin, dass derzeit „ein Verfahren betreffend eine andere börsennotierte Gesellschaft anhängig (ist), in dem der OGH voraussichtlich über die Frage der Zulässigkeit eines Delisting durch Verschmelzung auf eine Tochter-Aktiengesellschaft entscheiden wird.“ Zugleich kündigte sie an, dass auch sie eine derartige Verschmelzung durchführen wird und die Aktionäre dann nur mehr eine Beteiligung an der Tochter-Aktiengesellschaft erhalten werden, „sofern der OGH die Zulässigkeit bejaht“. Zu den Folgen einer solchen Verschmelzung, „sofern der OGH die Zulässigkeit bejaht“, heißt es dann weiter: „Diese Aktien wären nicht zum Handel an einer Börse zugelassen, weshalb die Liquidität des Handels eingeschränkt wäre.“ Ausdrücklich wird aber darauf hingewiesen, „dass den Aktionären derzeit die Annahme des laufenden Pflichtangebotes … und damit eine Veräußerung ihrer Aktien … offensteht.“

Eine mehr oder weniger unverhohlene Drohung, um die Aktionäre zum Verkauf unter unattraktiven Bedingungen zu bewegen. Wird der OGH dieses ermöglichen? Ich werde berichten.

Herzlichst,
Maria Brandstetter